主要观点
一、电商文化最普及的国家，渗透率仍有望进一步提升，大量低线消费需求正被挖掘
二、利用大量“白牌”供应商，形成聚合体，成为行业绝对龙头
三、三季度业绩优异，GMV持续高速增长，现金流改善
四、展望未来，南极电商国牌崛起，有望成为对标日本优衣库的优质企业
五、中金公司目标价14.13元，高于现价18%
相关标的：南极电商
一、电商文化最普及的国家，渗透率仍有望进一步提升，大量低线消费需求正被挖掘
1、中国有全世界最普及的电商文化，电商渗透率18.4%
至2018年底，中国的整体电商渗透率为18.4%，而相比而言，美国的电商渗透率在2016年仅为8%，预计至2018年底还不到10%。
2、大量的“白牌”供给（没有品牌的供货商）使得渗透率还有进一步提升空间
线上依然是拉动中国消费的核心变量。从社零增速来看，2018年，社零整体增速大约9.0%，而线上的增速达25.4%，线下增速推算仅为5.3%。线上商品社零占比约18.4%，虽然已经是世界上最高的，但是由于中国大量的“白牌”供给（没有品牌的供货商），线上渗透率显然还有继续提升的空间。
3、低线消费潜力被逐步挖掘，拼多多崛起
目前，我国低线消费人群数量庞大，广泛分布在三四线城市、农村以及一二线城市的远郊地区。较低的收入程度，决定了低线消费者呈现数量庞大，但人均支出方面有限的特征。社交电商拼多多成黑马，定位低线市场强势崛起。
二、利用大量“白牌”供应商，形成聚合体，成为行业绝对龙头
1、深耕多梯度品牌群，多业务协同共促发展
南极电商前身为“南极人”，1998年诞生于上海，2015年实现中小板上市，是一家专注于小微电商及供应商品牌授权、提供一站式电商及供应链服务的公司。2017年，公司全资收购移动互联网营销服务商时间互联，正式形成覆盖现代服务业、移动互联网、零售业三个行业，形成多业务矩阵，成为中国品牌生态链的领军者。
2、品牌授权、轻资产，打造一种基于品牌的共同体联盟
南极电商以保暖内衣起步，在行业竞争加剧后，提出“品牌授权”概念，打造共同体模式。目前，在流量成本越来越高，单个商家没有品牌越来越难做的背景下，南极把经销商聚集在一起，非常有效地提升了整个联盟的搜索排名和知名度，让经销效率更高，为经销商提供充足稳定的订单。
3、利用规模及认知度，打造极高壁垒
1)规模本身就是重要的壁垒。南极电商各品牌各平台2018年总GMV（交易总额）达到205亿元，同比增长65%。在公司终端零售体量不断增长的同时，公司授权品牌（主要是南极人及卡帝乐），保持着终端GMV的高增速。
2）“省心型”消费体验的提供者。最重要的诉求是“购物体验”，而省心型消费者最重要的诉求是“便利性”，在满足基础质量的基础上，对商品的要求是有知名度且容易买到。而南极作为国民品牌，其调性和定位，比起ZARA，是更接近优衣库的，全民认知度是其重要的壁垒之一。
4、白牌市场的空间很大，但相比起其他玩家，南极电商的认知广泛度优势明显
内衣等品类是南极电商的传统强势品类，多年前已稳居线上市占率第一，并实现市占率持续提升，而家纺品类也于2016年超越一些传统家纺品牌，成为市占率第一，近年来小家电品类也迅速发展跃居市场前列，男装品类也在激烈的竞争中多个月份进入市占率前三。
三、三季度业绩优异，GMV持续高速增长，现金流改善
1、公司公布3Q19经营业绩，净利润同比增长36.9%
前三季度收入增长29.4%，净利润增长34.0%。单三季度收入10.13亿元，同比增长24.9%；归母净利润2.16元，同比增长36.9%，对应每股盈利0.09元，业绩符合预期。
2、GMV延续高增长，第三季度增长55.4%
2019年前三季度公司在各电商渠道GMV达168.1亿元，同比增长59.5%；单三季度实现GMV58.3亿元，同比增长55.4%。分平台来看，公司前三季度在阿里、京东、社交电商、唯品会渠道GMV同比增长51%、36%、132%、199%。分品牌来看，南极人、卡帝乐、精典泰迪品牌分别实现GMV145亿、20亿、1.5亿元，同比增长65%、37%、54%。
3、现金流改善，资产负债表健康
公司2019年前三季度主营业务经营性现金流2.92亿，同比增长43%；同时品牌授权及综合服务业务的应收账款4.05亿，同比增长24%，低于该业务收入增速，保理业务的应收账款同比下降31%。现金流及资产负债表有显著改善。
四、展望未来，南极电商国牌崛起，有望成为对标日本优衣库的优质企业
1、三因素保障长期增长
南极电商至2018年全年已经超过200亿的GMV，未来南极电商将会持续快速发展。从增长动力来看，主要是三部分——①电商基础平台的增长，②优势品类市占率的提升，③新品类的扩张。
2、南极电商有望成为中国的优衣库
南极电商的发展轨迹和日本企业优衣库有一定相似之处，随着销量的增长，优衣库对上游议价能力的增强，其质量也迎来了提升，最终其销量超过了早年在日本流行的欧美品牌，成为日本的国民品牌。而南极电商，现在也走在质量不断提升的路上，它是现在巨大的白牌市场下，从“中国制造”到“中国品牌”，国牌崛起的重要力量。200亿GMV只是南极电商的前半程。
五、中金公司目标价14.13元，高于现价18%
2019年9月公司出台股权激励计划，业绩考核目标为2019-2021年公司归母净利润同比增长不低于36%、28%、28%，实现该目标的关键因素是公司授权及综合服务收入2019-2021年分别同比增长40%、30%和30%。
维持2019/2020盈利预测0.49元和0.59元不变，对应同比增长35%和21%，公司当前股价对应2019/2020年23.5倍/19.4倍市盈率。维持跑赢行业评级和14.13元目标价。
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